“对商业的进步永葆好奇心”
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业界2019年的年报陆续出炉，细读下来，各有千秋。
今天，我们尝试以新城控股的年报为分析对象，看看其商业板块在商业溢价的变现过程中，有哪些值得关注的要点。
从创立至今，新城吾悦广场大抵上历经了五次迭代，如今，已经基本形成深耕三四线城市的商业布局。
在商业溢价等重要因素的影响下，新城近年来的销售业绩和面积，都有了明显提升。
在业内，新城商业素有“小万达”之称：二者均聚焦一款产品，通过高效、迅速的复制，占据高额的市场份额。二者广场周边的街区都命名为“金街”，其缘分之深，可见一斑。
2018年，新城控股的在租项目仅有42个，到了2019年，这个数字变成了64个，其中63个为吾悦广场，仅有上海新城控股大厦是例外。尽管这一产品线较为单一，但在多年经营中，还是完成了5次迭代——
第一代吾悦广场由于处在初创期，主要是作为住宅业务的补充。这一阶段的吾悦广场没有配置金街，主要通过住宅销售冲抵现金流。
武进吾悦广场，图片来自网络
第二代的吾悦广场是学习万达的开端，这一阶段新城正式推出MALL+金街的模式，开始了自己的全国扩张之路。
MALL+金街模式，图片来自网络
这一阶段新城尝试摆脱单一、刻板的标签，开始打造非标MALL。同时新城的招商能力快速增长，开始满铺。
南昌MALL，图片来自网络
商场的发展趋势逐渐发展为重体验的实用型，这一阶段新城开始注重特色研究，在教育、文化等业态上开始发力。
海口MALL，图片来自网络
第五代吾悦广场是新城当下的研究内容，也是未来的发展方向。新城内部目前有意开发如吾悦国际广场等产品线，但由于尚未正式推出，因此对其与当前吾悦广场的区别还需要后续关注。
消息传出当天新城股价就发生了剧烈波动，7.10王振华被批准逮捕。此案现仍在审理中
新城出售徐州、商丘、无锡等地项目，受让方为弘阳地产、金科地产和恒邦双林集团。5个项目均为平价或折价交易
新城出售合肥、苏州、温州等地项目，。受让方主要为招商地产、新力地产、龙湖地产。6个项目中有2个为折价交易，4个为溢价交易
黑天鹅事件出现前，新城控股已公开发行了1期债券，募资21亿元，现金流较为充裕。
事件后，新城在两个月之内出售了11个项目，全年累计对外转让了24个项目公司的全部或部分股权，协议约定的交易对价累计约为118.56亿元，占公司2018年末经审计归母净资产的38.88%，经营还是受到了明显影响。
值得注意的是，即便在这样的背景下，新城仍然选择优先出售项目股权（多带有住宅地块），而非商业项目，显见其对于商业布局仍然较为看重，意图在商业地产有较大发展。
2019年新城控股实现营业收入858.5亿元，同比增长58.6%，其中，2019年吾悦广场实现租金及管理收入40.7亿，同比增长92.3%，租金及管理收入与营业收入的占比为5%。
在整体布局上，新城控股的商业条线仍呈现明显的“重仓长三角，深耕三四线”的战略，销售金额及销售面积显著提升的同时，销售均价呈现波动下降，与近期主流房企回归一二线的战略布局略有出入（2019年，万科、融创及龙湖一二线土储占比均超八成）。
2019年，新城坚持“区域深耕，大运营”的策略，在苏州、上海、杭州、南京、天津、北京、宁波等区域也相继实现百亿以上销售目标，在江苏、天津、河北市场占有率位列前十，在常州、淮安、湖州、镇江及苏州等地的市场占有率位列TOP5。
在近些年三四线的韭菜潮中，配套和学区是量大敏感点，紧紧抓住前者的新城，在一个又一个的三四线城市形成了城市发展的副核心，通过商业带来的巨大住宅溢价，赚得盆满钵满，这就是商业溢价的精准变现。
然而，此种时代背景下，商业溢价的精准变现只是一个上半场的故事。
在城镇化率不断提升的下半场，随着三四线棚改的收尾，三四线城市大拆大改的量越来越少，且随着郊区拆改的完成，城市的边界逐渐明朗，改造的方向也将从市区向外延，转变为以新市区范围为界的小拆小改，地价大规模勾地的行为越来越罕见，三四线的整体市场逐渐回归理性。
在日趋理性的三四线市场中，城市配套也相对完善，通过一个单纯商业带动整个片区住宅售价提升的行为也将越来越难实现。
商业在丧失了明显的溢价优势之后，由于三四线城市人口相对较少且承价能力较弱，三四线城市就是一个购买力有限且利润空间受限的市场。
在这样的市场里，如果没有足够高的市占率和定价主导权，主流房企甚至比不过因成本低而可以选择低价跑量的当地开发商。
低城镇化率是被高频提到的房地产发展的重要支撑，但有一点是无法忽略：中国的城镇化率是低，可是国家也许并没有足够多的资源均衡发展所有城市的城镇化水平，以点带面是一直以来的惯例。
4月1日出的新政也证明了这一点，《2020年新型城镇化建设和城乡融合发展重点任务》提出几个要点：
2、常住人口300万以上城市基本取消重点人群落户限制；
多个维度的事实正在论证，地产投资机会向一二线倾斜的趋势是势不可挡的。
那么重仓三四线的新城控股，下半场又该出什么样的组合拳呢？
对持有型及销售型并举的房地产企业来说，一直有一个很重要的发展问题：在持有型及销售型物业比重方面应该如何抉择，考虑持有型物业前期投入较大，那应该用什么样的投资比例来控制公司现金流的稳定。
对于这个问题，比我们早几十年经历过行业危机的日本地产，已经给我们交出了满意的答卷——“日本房企在经济低迷期的做法，至今仍值得借鉴”。
在日本地产企业前20强的名单里，只有三井、三菱、住友穿越了50年，至今仍保有一席之地。
1991年是日本的地产魔幻一年，在此之前，日本各大城市住房土地价格在36年的时间内持续高涨211倍，“房价一定会一直上涨”成了心照不宣的规定。然而在政府的调控下地产泡沫一瞬间爆破，3个月内房价大跌65%。
持币为王、轻资产及发展服务业是三大房企穿越周期的共同举措，在轻资产的问题上，以住友不动产为例，业务结构逐渐向租赁及代建等方向调整，随着房地产行业进入成熟期，管理、服务溢价将使运营的利润率高于房地产开发。
土储布局及业务模式的调整非一日之功，商业溢价的精准变现却是一个利好逐渐明显消失的趋势。
才刚经历“黑天鹅事件”的新城，是否会因为重仓三四线城市而走入另一个困局，有待时间和市场的检验。
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